DÒNG SỰ KIỆN. * 50 năm thực hiện Di chúc của Chủ tịch Hồ Chí Minh * HÀ NỘI - 20 NĂM “THÀNH PHỐ VÌ HÒA BÌNH” * DỊCH TẢ LỢN CHÂU PHI * AN TOÀN PHÒNG CHÁY CHỮA CHÁY

Thắt chặt kiểm soát để thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát triển lành mạnh

TS. Phan Văn Thường
27-07-2019 08:57
Kinhtedothi - Thị trường trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) đang được nhìn nhận như hiện tượng bùng nổ. Đó là xu thế tốt cho nền kinh tế, song đằng sau đó đang là tiềm ẩn rủi ro cần được kiểm soát.
Từ năm 2017 đến nay, xu hướng DN phát hành trái phiếu ngày một tăng. Tuy quy mô khối lượng trái phiếu chưa lớn nhưng tốc độ tăng hàng năm là khả quan. Trong khoảng 60.000 tỷ đồng TPDN được phát hành của nửa đầu năm 2019, riêng 8 ngân hàng phát hành đến 17.600 tỷ đồng (tính đến ngày 28/5).
Rủi ro có thể dự báo
Thứ nhất, nhà đầu tư có thể rủi ro do lựa chọn đối nghịch, tức quyết định nhầm mua trái phiếu của DN làm ăn kém hiệu quả. Rủi ro này tiềm ẩn rất cao do 100% TPDN không được định mức tín nhiệm. Việc này do nước ta chưa có những tổ chức định mức tín nhiệm theo thông lệ quốc tế, trong khi đó DN chưa muốn sử dụng dịch vụ định mức tín nhiệm của các tổ chức quốc tế.
 Kiểm tra trái phiếu của DN tham gia đấu giá tại Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội. Ảnh: Công Hùng
Chẳng hạn Tập đoàn Vingroup đã từng được Fitch (một trong 3 tổ chức định mức tín nhiệm có uy tín nhất thế giới) xếp hạng mức B+ ổn định từ tháng 11/2012 đến 10/2018 nhưng gần đây đã dừng tham gia chương trình xếp hạng của Fitch.
Theo một quan chức của Hiệp hội Trái phiếu Việt Nam là chúng ta không được lạm dụng và trông chờ nhiều vào tổ chức định mức tín nhiệm. Tức ý vị này muốn nói không có định mức tín nhiệm thì nhà đầu tư có thể sử dụng cách khác để đánh giá rủi ro của trái phiếu. Thực tế chỉ có cách duy nhất để nhà đầu tư đánh giá rủi ro của trái phiếu là căn cứ vào thông tin trên báo cáo tài chính đã kiểm toán của DN.
Nhưng theo Nghị định 163/2018/NĐ-CP, đối với phát hành trái phiếu riêng lẻ DN không phải công bố trên phương tiện thông tin đại chúng và internet, tức không công bố thông tin ra công chúng. Nghĩa là để có thông tin về tình hình tài chính DN, hiệu quả của dự án đầu tư cần huy động vốn trái phiếu, nhà đầu tư phải đơn phương tìm kiếm thông tin. Quả thực đây là việc làm khó, vượt quá khả năng của các nhà đầu tư nếu họ không phải là nhà đầu tư chuyên nghiệp.
Thứ hai, cơ quan chức năng khó kiểm soát dòng tiền đầu tư. Chẳng hạn nếu mức lãi suất cho vay của ngân hàng chỉ 9 - 12% thì người ta tìm mọi cách vay ngân hàng và dùng nguồn tiền này đầu tư TPDN có mức lãi suất 14 - 15% để hưởng chênh lệch lãi suất liệu có chặn được không?
Do điều kiện phát hành khá lỏng nên không loại trừ một số DN tham vọng kiếm tiền bằng cách biến thành những trung gian đầu tư tài chính. Họ huy động vốn trái phiếu từ thị trường với lãi suất thấp hơn để đầu tư vào TPDN khác có mức lãi suất cao hơn. Những hiện tượng đó chỉ là rủi ro thuần túy.
Hiện chưa có một báo cáo chính thức nào từ cơ quan chức năng và ngân hàng về việc các ngân hàng đua nhau phát hành trái phiếu trong thời gian qua. Dù vậy, qua các nguồn tin khác nhau đã cho thấy lấp ló bóng dáng câu chuyện các ngân hàng đang tiêu thụ trái phiếu cho nhau.
Nếu không ngăn chặn ngay thì câu chuyện đó sẽ bùng nổ phức tạp chẳng khác gì câu chuyện sở hữu chéo mà ngành ngân hàng phải mất nhiều năm giải quyết. Đây không phải rủi ro thuần túy nữa mà là rủi ro bất thuần túy, nguy hiểm cho ngành ngân hàng và nền kinh tế.
Thứ ba, Ngân hàng nhà nước khó kiểm soát mặt bằng lãi suất. Thực tế mức lãi suất trái phiếu của một số DN phát hành cao gấp 1,5 - 2 lần so với lãi suất trái phiếu của ngân hàng. Theo Chủ tịch Công ty bất động sản Phát Đạt (TP Hồ Chí Minh) vấn đề không phải lãi suất TP cao mà là vấn đề hiệu quả của vốn huy động.
Quan điểm đó là hợp lý nếu xét ở góc độ hiệu quả của việc sử dụng vốn đầu tư và quyền tự chủ tài chính của DN. Nhưng với góc độ quản lý tiền tệ, việc nâng lãi suất trái phiếu của DN này sẽ tác động đua nhau tăng lãi suất trái phiếu của các DN khác, đẩy mặt bằng lãi suất thị trường biến động ngoài vòng kiểm soát.
Thứ tư, DN chịu hiệu ứng tiêu cực do lạm dụng đòn bẩy tài chính. Thực tế DN có thể vỡ nợ nếu phát hành TPDN quy mô lớn với lãi suất cao. Do việc phát hành TPDN riêng lẻ tương đối dễ dãi nên tiếp sức cho DN lạm dụng đòn bẩy tài chính. Hệ quả gây áp lực lên chi phí tài chính của DN. Nếu vòng luẩn quẩn đó không xử lý kịp thời rõ ràng DN sẽ dẫn đến nguy cơ vỡ nợ.
Thứ năm, nhà đầu tư phải chấp nhận rủi ro do “ôm” sản phẩm tài chính kém thanh khoản. TPDN phát hành riêng lẻ là loại chứng khoán không được chuyển nhượng trên thị trường thứ cấp có niêm yết. Người mua trái phiếu trên thị trường sơ cấp phải nắm giữ suốt niên hạn, được nhận lãi hàng năm và rút gốc khi trái phiếu đáo hạn. Nghĩa là đồng vốn của nhà đầu tư bị chôn chân. Ngay cả khi biết DN phát hành có nguy cơ phá sản thì nhà đầu tư cũng khó có thể tháo chạy.
Thứ sáu, riêng đối với TPDN phát hành ra thị trường quốc tế dù khoản vay được Chính phủ bảo lãnh hay DN tự vay tự trả thì hậu quả vỡ nợ diễn ra Chính phủ đều phải gánh nợ (Chính phủ bảo lãnh) hoặc chịu trách nhiệm (DNNN tự vay tự trả).
Bài học về vụ phát hành TP quốc tế 600 triệu USD do Chính phủ bảo lãnh cho Vinashin bị vỡ nợ cách đây khoảng một thập niên vẫn nguyên giá trị. Tuy năm 2016 khoản nợ này đã được giàn xếp chuyển cho Công ty Mua bán nợ Việt Nam nhưng nếu Công ty này không trả được nợ thì Chính phủ phải trả thay.
Thắt chặt kiểm soát
Tại phiên họp của Ban chỉ đạo T.Ư về đổi mới và phát triển DN đầu tháng 7 vừa qua, Phó thủ tướng Vương Đình Huệ đã phát biểu chỉ đạo: “ Phát triển thị trường TPDN là bước tất yếu. DN có nhu cầu vốn mà họ phát hành được thì tốt, tăng vốn cho nền kinh tế. Nhưng nếu có bất thường, thiếu minh bạch hoặc thiếu an toàn thì phải chấn chỉnh”.
Qua lời phát biểu nói trên của Phó Thủ tướng Vương Đình Huệ, chứng tỏ Chính phủ rất quan tâm đến vấn đề kiểm soát rủi ro thị trường TPDN. Vậy để kiểm soát thị trường TPDN phát triển an toàn, minh bạch, hiệu quả và bền vững vấn đề đặt ra là gì?
Thứ nhất, DN muốn phát hành trái phiếu phải được định hạng bởi một tổ chức định mức tín nhiệm được phép (trong nước hoặc quốc tế). Căn cứ vào mức định hạng của từng DN để nhà đầu tư lựa chọn quyết định đầu tư. Giá trị của định hạng là giúp DN tạo niềm tin cho nhà đầu tư.
Kinh nghiệm phát triển thị trường TPDN tại các nước khu vực như Nhật Bản, Hàn Quốc, Malaysia… cho thấy họ đều bắt buộc DN phát hành sử dụng dịch vụ định mức tín nhiệm. Nước ta không thể ra ngoài thông lệ quốc tế được. Việc cho rằng không được lạm dụng và trông chờ nhiều vào định mức tín nhiệm của quan chức Hiệp hội TPDN đã đề cập ở trên có phải là chủ quan hay thiếu tích cực?
Mặc dù khung pháp lý hình thành công ty định mức tín nhiệm đã có gần 5 năm (Nghị định 88/2014/NĐ - CP) nhưng đến nay các đơn vị chức năng liên quan vẫn còn loay hoay chưa có dấu hiệu kết quả. Nguyên nhân do khung pháp lý phát hành TPDN hiện hành không quy định bắt buộc DN phải được định hạng. Cùng với đó, vai trò kết nối các đơn vị hữu quan cùng tham gia chuẩn bị của Hiệp hội TPDN dường như hạn chế.
Thứ hai, quy định hiện hành không phân biệt ranh giới quy mô vốn huy động giữa phát hành trái phiếu riêng lẻ và phát hành trái phiếu ra công chúng. Trong nhiều trường hợp DN cần huy động nguồn vốn có quy mô lớn thì họ vẫn lựa chọn phát hành riêng lẻ.
Do cái khống chế quy mô vốn huy động trái phiếu phát hành riêng lẻ chính là giới hạn số lượng nhà đầu tư phải dưới 100 nhưng dưới 100 đó là không kể nhà đầu tư chuyên nghiệp. Quan trọng ở đây là DN kéo được các nhà đầu tư chuyên nghiệp. Chính đây là cái “thoáng” giúp DN lách để phát hành trái phiếu riêng lẻ một cách tràn lan cần phải điều chỉnh.
Thứ ba, vấn đề cần nghiên cứu ngay của cơ quan hữu quan là xây dựng các phương án tác chiến ngăn chặn kịp thời hiện tượng di chuyển của các dòng tiền đáng ngờ trên thị trường TPDN. Nguy cơ xuất hiện các dòng vốn “ảo” trên thị trường TPDN rất dễ xảy ra. Đặc biệt, đó là sự hình thành “ma trận vốn ảo” do các ngân hàng đứng vai trái chủ của nhau. Giờ đây Ngân hàng nhà nước phải cấm ngay việc ngân hàng đầu tư trái phiếu lẫn nhau.

Hiện chưa có một báo cáo chính thức nào từ cơ quan chức năng và ngân hàng về việc các ngân hàng đua nhau phát hành trái phiếu trong thời gian qua. Dù vậy, qua các nguồn tin khác nhau đã cho thấy lấp ló bóng dáng câu chuyện các ngân hàng đang tiêu thụ trái phiếu cho nhau.